안녕하세요, 태오입니다. 오늘 살펴볼 대상은 코스피 지수가 아니라 정유주입니다. S-Oil과 SK이노베이션인데요, 같은 유가 급등이 소비자에게는 고통인데 이 두 회사에는 왜 호재로 읽히는지, 숫자로 짚어보겠습니다.
미이란 전쟁, 유가 126달러 찍다
2026년 2월 28일 미국과 이스라엘이 이란을 전격 공습하며 미이란 전쟁이 시작됐습니다. 이란이 호르무즈 해협 봉쇄를 선언하고 걸프 지역 미군 기지를 타격하면서 국제유가는 4월 한때 배럴당 126달러까지 치솟았습니다. 6월 중순 휴전 성격의 양해각서가 나왔지만 이란 핵 문제 같은 핵심 쟁점은 이후 60일간의 추가 협상으로 미뤄졌고, 7월 중순 들어 걸프 지역 에너지·용수 시설이 다시 피격됐다는 보도가 나오며 휴전 이행이 흔들리는 모습입니다.
7월 24일 기준 WTI는 배럴당 92.39달러, 브렌트유는 100.57달러에 거래됐습니다. 국내에서는 원달러 환율이 6월 8일 장중 1,561.5원까지 치솟아 2009년 3월 이후 17년 3개월 만의 최고치를 기록했고, 7월 9일에는 1,506원으로 마감했습니다. 이후 다소 진정돼 7월 24일에는 1,459.29원까지 내려왔지만 여전히 1,400원대 후반입니다. 휘발유 가격은 약 4년 만에 리터당 1,900원을 넘어섰습니다.
재고평가이익 아닌 정제마진을 봐야
정유사 실적을 볼 때 헷갈리기 쉬운 지점이 하나 있습니다. 재고평가이익(정유사가 싸게 사둔 원유 재고를 비싼 시세로 팔 때 생기는 일회성 이익)과 정제마진(원유를 정제해 석유제품으로 팔 때 남는 상시적인 마진)은 성격이 전혀 다릅니다. 전자는 유가가 오르는 국면에서만 반짝 나오는 이익이고, 후자는 그 자체로 사업의 체력을 보여줍니다. 이번 실적 개선이 둘 중 어디에서 더 크게 왔는지가 이 사이클의 지속 가능성을 가늠하는 기준입니다.
S-Oil 흑자전환, 재고이익이 절반 넘어
| 항목 | S-Oil (1분기, 실제) | SK이노베이션 (2분기, 추정) |
|---|---|---|
| 매출 | 8조9,427억원 | - |
| 영업이익 | 1조2,311억원 | 2.4조원 (전분기 대비 +8%) |
| 전년 동기 비교 | 215억원 손실 → 흑자전환 | - |
| 이익 구성 | 정유부문 1조390억원, 재고평가이익 6,434억원 | 정제·윤활 마진 강세 주도 |
S-Oil은 1분기 영업이익 1조2,311억원으로 지난해 같은 기간 215억원 손실에서 대규모 흑자로 돌아섰습니다. 이 중 재고평가이익이 6,434억원으로 전체의 절반을 넘습니다. 순수하게 재고 효과만은 아니라는 뜻이지만, 정유부문 자체 영업이익도 1조390억원에 달해 정제마진 개선분도 상당합니다.
SK이노베이션은 2분기 영업이익이 전분기 대비 8% 늘어난 2.4조원으로 추정되고 있습니다. 특히 윤활기유 판가가 급등해 당초 추정치(3,780억원, 영업이익률 23%)를 크게 상회할 수 있다는 전망도 나옵니다. 3분기 영업이익 추정치는 1.2조원인데, 홍해 봉쇄와 러시아 정유설비 타격이 이어지면 이 추정치와 2분기 실적을 모두 웃돌 가능성이 거론되고 있습니다.
증권가 목표주가도 잇따라 상향되는 중입니다. S-Oil은 신한투자증권이 14만원에서 18만원으로, iM증권이 13만5,000원에서 17만원으로 올려잡았고 한국투자증권(16만원)·KB증권(16만7,000원)도 매수 의견을 유지하고 있습니다. SK이노베이션은 정유·윤활기유 슈퍼사이클을 근거로 목표주가 18만원, 매수 의견이 유지되고 있습니다.
정제마진은 진짜, 재고이익은 반짝
정제마진 개선에 윤활기유 판가도 급등
- 정제마진과 재고평가이익이 동시에 개선되는 국면입니다. 3분기에도 홍해 봉쇄와 러시아 정유설비 타격 여파가 이어지면 정제마진 강세가 지속될 여지가 있습니다.
- 윤활기유처럼 판가가 급등한 품목은 이익률 자체를 끌어올리는 구조적 호재입니다.
휴전 성사되면 재고이익은 손실 전환
- 재고평가이익은 유가가 계속 오를 때만 나오는 일회성 이익입니다. 60일 추가 협상에서 휴전이 실제로 성사돼 유가가 꺾이면 다음 분기부터는 반대로 재고평가손실로 돌아설 수 있습니다.
- 국내 기름값이 리터당 1,900원을 넘어서면서 정부의 가격 개입 가능성도 배제할 수 없습니다. 실제로 1분기 실적 발표 컨퍼런스콜에서는 유류세 관련 가격 규제 영향으로 사실상 적자에 가까웠다는 언급도 나왔습니다.
- 원화 약세는 원유 수입 비용 자체를 늘리는 요인이라, 환율이 다시 1,500원대로 튀면 마진을 갉아먹을 수 있습니다.
60일 추가 협상과 걸프 피격이 변수
정유주의 이번 랠리는 유가 급등이라는 단일 변수에 크게 의존하고 있습니다. 정제마진 개선처럼 구조적인 부분과, 재고평가이익처럼 유가 방향에 따라 언제든 되돌아갈 수 있는 부분이 섞여 있다는 점을 구분해서 봐야 합니다. 60일 추가 협상의 결과, 그리고 걸프 지역 시설 피격이 반복되는지 여부가 3분기 실적의 방향을 가를 핵심 변수로 보입니다.
유가 방향 무관한 이익만 진짜 체력
개인적으로는 이 실적 개선을 그대로 밸류에이션에 반영하는 데는 신중할 필요가 있다고 봅니다. 재고평가이익이 이익의 절반을 넘는 분기 실적을 기준으로 목표주가를 잡으면, 휴전이 실제로 안착해 유가가 정상화될 때 그 계산이 통째로 흔들릴 수 있기 때문입니다. 정유부문 자체 영업이익과 윤활기유 판가처럼 유가 방향과 무관하게 남는 구조적 이익이 얼마나 되는지를 분기별로 계속 추적하는 쪽이, 지수 몇 % 급락·반등을 좇는 것보다 더 의미 있는 판단 근거가 될 것 같습니다.
전쟁·재고이익·협상, 3분기의 변수
- 미이란 전쟁으로 국제유가가 급등하면서 S-Oil·SK이노베이션의 실적과 목표주가가 동반 상승했습니다.
- S-Oil의 1분기 흑자전환은 재고평가이익(6,434억원)이 절반 이상을 차지해, 유가가 꺾이면 되돌아갈 수 있는 이익입니다.
- 60일 추가 협상 결과와 걸프 지역 시설 피격 반복 여부가 3분기 실적의 방향을 가를 변수입니다.
본 글은 개인적인 분석일 뿐 투자 권유가 아닙니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다.
수치 출처: WTI·브렌트유 가격은 Forbes Advisor(2026.7.24) 및 관련 보도. 원달러 환율은 이투데이·KB의 생각 보도(2026.67). S-Oil 1분기 실적은 뉴스웨이·머니투데이·베타뉴스(2026.5.11) 보도. S-Oil·SK이노베이션 목표주가는 아주경제(2026.7.1314), KB의 생각(2026.7.15) 보도.
